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基于上述观察，固守超宽货币刺激方针可以说是美国的支配策略。有关通货紧缩理论文献汗牛充栋，我想介绍一头一尾两位有较大影响学者观点，从而对这套理论基本思路观点有点粗略了解。

2012年西北大学戈登教授（Robert Gordon）发表题为增长是否终结？（Is economic growth over）论文，分析美国经济长期增长面临的深层限制。然而通缩自我强化学说能在多大程度上解释大萧条这个经济史特例现象有待全面考察，如果认为仅凭通缩内生机制效果就足以导致大萧条可能存在片面性。二是主要西方国家搞贸易保护主义，这类以邻为壑政策反而导致国际贸易普遍萎缩，陷入合成推理谬误与囚犯困境。可见在所谓失去的N年期间，日本经济其实保持了经济和物价正增长，经济增长率长期平均水平在1%—1.5%上下，也就是1时代。我宁可把流行观点认为失去的N年状态，看成是日本经济完成追赶达到产业技术前沿后的低增长稳态。

下面图形数据显示上世纪90年代后日本经济无论是GDP增长率还是通货膨胀率CPI都有了一个显著下降，然而具体观察可见上世纪90年代日本GDP年均增长率约为1.5%，CPI年均增速约为1.2%。1990年至今20多年日本年均经济增长率为1.1%左右，年均CPI增速在0.4%上下。关于是否完全由中央银行履行微观审慎职责，目前各国做法并不统一，但荷兰和英国在加强宏观审慎政策和微观审慎监管协调方面的前瞻性探索值得重视。

这样的金融监管体制改革符合强化宏观审慎政策框架的内在要求，实现了权责的有效结合。二是宏观审慎政策与金融监管缺乏政策协同性。为应对系统性风险，宏观审慎政策主要包括两类工具：针对时间轴问题，主要通过对资本水平、杠杆率等提出动态的逆周期要求，以实现以丰补歉，平滑金融体系的顺周期波动。ESRB的秘书处设在欧央行;欧央行代表ESRB负责数据等信息的收集整理，并向ESRB提供分析、统计以及管理、后勤等方面的支持。

同时，央行负责重要金融基础设施监管和金融业综合统计。从监管范围看，欧央行对欧元区内资产规模超过300亿欧元或资产超过其母国国内生产总值20%的大型银行或已经获得政府救助的银行进行直接并表监管，目前该类银行约有130家，占欧洲银行业总资产的85%左右。

宏观审慎政策并不是一个新的概念，1970年代末即被提出，不少经济体也都实施过类似的措施。四是都不同程度体现了宏观审慎视角下的双峰监管理念。三十人集团在《金融监督的结构：全球市场的路径与挑战》中认为，在混业经营和金融创新加快的情况下，分业监管模式已十分落后，监管的是一种不存在的商业模式。二是设立独立于英格兰银行的金融行为监管局(FCA)，负责对包括银、证、保在内的所有金融机构以及诸如债务催收等行业的行为监管和消费者保护。

同时强化英格兰银行处理危机的能力大家在反思金融危机教训时认识到，由于缺乏从宏观的、逆周期的视角采取有效措施，忽视了风险的跨市场传播，导致金融体系和市场剧烈波动，成为触发金融危机的重要原因。中央银行虽然负责金融稳定，却缺乏相应的监管信息、监管手段和政策工具。三、本轮构建宏观审慎政策框架与改革金融监管体制的国际经验 国际金融危机前，传统金融监管以分业经营为基础，按行业或活动划分监管范围，形成了行业监管(比如中国)和功能监管模式(比如美国)。

监管与央行分设后，新调控手段的补充没有跟上，面对金融宏观调控目标多、任务重的现实，实施宏观调控和维护金融稳定的有效性受到影响;受制于体制机制因素，宏观审慎政策工具的创新和发展也相对滞后。央行可从宏观审慎角度对审慎监管局和行为监管局提出建议和要求。

由央行负责宏观审慎政策制定、执行和系统重要性金融机构、金融控股公司和重要金融基础设施监管，并负责金融业综合统计，三会合并组建新的监管机构，专门负责系统重要性金融机构以外的微观审慎监管，同时成立独立的行为监管局(分别吸收了英国、欧盟和美国模式的部分要素)。但由于之前各方面关注微观金融监管比较多，忽视了宏观审慎政策的重要性。

三是强调了中央银行负责金融业综合统计以及全面的信息收集。但荷兰银行在后来的改革中注意到中央银行的独特地位和优势，将微观审慎监管权划入中央银行，从而在澳大利亚监管模式的基础上，找到了宏观审慎政策与微观审慎监管的协调方式。这样的模式能否真正解决问题呢? 我们先来看看英国的例子。审慎监管局作为英格兰银行的下属机构，负责对银行、保险公司、投资机构(包括证券投资公司、信托基金)等主要金融机构实施微观审慎监管;金融行为监管局成为独立机构，主要负责PRA监管范围以外的金融机构监管以及金融市场行为监管，促进市场竞争和保护消费者权益。二是设立独立于英格兰银行的金融行为监管局(FCA)，负责对包括银、证、保在内的所有金融机构以及诸如债务催收等行业的行为监管和消费者保护。关于是否完全由中央银行履行微观审慎职责，目前各国做法并不统一，但荷兰和英国在加强宏观审慎政策和微观审慎监管协调方面的前瞻性探索值得重视。

实际上，现代金融市场和金融体系都是紧密关联在一起的，存在复杂的网络特征和联动关系。宏观审慎政策并不是一个新的概念，1970年代末即被提出，不少经济体也都实施过类似的措施。

股市从2014年第四季度开始快速上涨，股指大幅飙升，大量资金加杠杆入市。全面、及时的信息是监测和评估系统性风险的基础。

保持现有的一行三会格局不变、成立金融监管协调委员会的模式以及简单合并三会为国家金融监管总局的模式，都不符合完善宏观审慎政策框架的要求和国际金融监管改革的大潮流。方案三：央行+行为监管局。

可以说，强化宏观审慎政策框架已成为国际金融危机后全球金融监管体制改革的基本方向与核心内容，也是我们下一步推动金融监管体制改革的核心所在。我们接下来就具体讨论这一问题。实际上，在货币当局与监管机构分离的情况下，如果将宏观审慎政策赋予监管机构也就意味着赋予了微观审慎监管主体以宏观和货币调控的职能，很容易导致多头管理货币条件的局面，多龙治水会造成政策信号紊乱、微观主体难以适从等问题，不利于金融调控的权威性和公信力。成立独立的行为监管局，体现审慎监管与行为监管的适度分离。

是否有利于健全宏观审慎政策框架，是当前研究推进金融监管体制改革十分重要的出发点和视角。此轮危机后，主要经济体都通过完善金融监管体制加强了中央银行在金融业综合统计和全面信息收集方面的职能。

微观审慎监管的任务是监督单个机构经营是否稳健、是否合规、透明，但宏观审慎政策以防范系统性风险为主要目标，着力于平滑金融体系的顺周期波动和跨市场风险传染，需要在分析判断宏观形势基础上灵活进行逆风向调控，防范总量风险，其本质上属于宏观经济管理和维护金融稳定的范畴。方案一：委员会+一行三会。

2012年底，欧盟委员会提出新的改革路线图，并据此建立了欧洲单一监管机制(SSM)，主要内容包括： 一是赋予ESRB宏观审慎职责。宏观审慎政策基于宏观的、逆周期和跨市场的视角，本质上属于宏观经济管理和维护金融稳定的范畴，因此其制定和执行应集中在宏观部门(中央银行)，并在此基础上重构金融监管体制。

同时，央行负责重要金融基础设施监管和金融业综合统计。信息和数据是进行宏观审慎评估和制定宏观审慎政策的基础，受制于机构分设等因素，金融业综合统计、信息共享和大数据建设滞后。(二)金融监管体制改革应以有利于强化宏观审慎政策框架为核心目标 由于宏观审慎政策本质上属于宏观经济管理和维护金融稳定的范畴，因此其制定和执行应集中在宏观部门，并在此基础上重构金融监管体制。将美联储的监管权从银行控股公司扩大到其它的系统重要性金融机构，并要求美联储从宏观审慎角度制定对系统重要性金融机构的审慎监管标准，加强审慎监管要求。

在总结理论发展和国际实践经验的基础上，我们认为，与建立有效的宏观审慎政策框架相匹配，一个有效的金融监管体制除应具有目标合理、责任清晰、人员专业、执法独立等传统特征外，还应具有如下特征：一是宏观审慎政策制定部门能够掌握必要的统计数据和监管信息，监管部门有义务提供;二是宏观审慎政策制定部门有对所有金融机构制定宏观审慎管理规则的权力，并有足够手段实施这些规则;三是宏观审慎政策制定部门对重要金融市场(房地产、股市、债市等)可以制定宏观审慎管理规则，并有足够手段实施这些规则;四是宏观审慎政策制定部门可对资本流动(包括外债)制定宏观审慎管理规则，并有足够手段实施这些规则;五是宏观审慎政策制定部门直接监管系统重要性金融机构、金融控股公司以及重要金融基础设施;六是宏观审慎政策制定部门可对微观审慎监管和行为监管部门发布指令，后者有义务执行。一、何为宏观审慎政策框架 按照一般通行的理解，宏观审慎政策旨在减缓由金融体系顺周期波动和跨市场的风险传播对宏观经济和金融稳定造成的冲击，目的是防范系统性风险，维护货币和金融体系的整体稳定。

分业监管体制存在着明显的问题，但简单实行混业监管并不能有效防范系统性风险，关键还是要强化宏观审慎政策框架。1997年英国分离英格兰银行的监管职能，实施混业监管，成立金融服务局(FSA)来统一监管金融业。

宏观审慎政策与货币政策，都可以进行逆周期调节，都具有宏观管理的属性，但两者的着力点和侧重点不同。(一)美国宏观审慎和金融监管改革 大萧条后美国确立了分业经营的金融体系和分业监管体制。